Sáng nay, khi mở bảng theo dõi hash rate Bitcoin và vốn hóa các công ty đào, tôi nhận ra một tín hiệu lạ: tổng vốn hóa của 10 công ty đào niêm yết hàng đầu (MARA, Riot, CLSK, Cipher, Hut 8, Bitfarms, Iris Energy, CleanSpark, Core Scientific, Terawulf) đã tăng gấp đôi trong 6 tháng, lên hơn 80 tỷ USD. Nhưng điều thú vị là hash rate toàn mạng chỉ tăng 15%. Tại sao thị trường lại trả giá cao như vậy cho thiết bị đào? Câu trả lời nằm ở một khái niệm đến từ thế giới AI: 'siêu chu kỳ 50GW' được Bernstein đưa ra gần đây. Họ cho rằng nhu cầu tính toán AI sẽ đạt 50GW, kích hoạt định giá lại cổ phiếu thiết bị. Nhưng nếu thay từ 'AI' bằng 'Bitcoin mining', liệu logic có đứng vững?
Bối cảnh: Mỏ đào Bitcoin không chỉ là nơi tạo ra coin mới. Nó là cơ sở hạ tầng năng lượng phi tập trung lớn nhất thế giới. Tính đến cuối 2023, tổng công suất tiêu thụ của mạng Bitcoin ước tính đạt 15-20GW, tương đương vài nhà máy điện hạt nhân. Nhưng con số này vẫn nhỏ hơn nhiều so với 50GW mà Bernstein dự đoán cho AI. Câu hỏi đặt ra: Khi thị trường đã quen với chu kỳ halving (giảm một nửa phần thưởng khối) làm giảm doanh thu của thợ đào, tại sao cổ phiếu thiết bị (ASIC, PSU, container, cooling) lại được định giá cao? Bởi vì giới đầu tư đang nhìn thấy một 'siêu chu kỳ' khác: không phải từ giá Bitcoin tăng, mà từ sự chuyển đổi cơ cấu nhu cầu. Các công ty đào lớn không chỉ khai thác Bitcoin, họ đang trở thành nhà cung cấp hạ tầng cho AI và HPC (High Performance Computing). Những máy đào ASIC cũ kỹ thực ra có thể tận dụng để làm nóng, nhưng điều quan trọng hơn: các mỏ đào có sẵn quyền truy cập điện giá rẻ, hợp đồng dài hạn, và hạ tầng làm mát – thứ mà các trung tâm dữ liệu AI đang khao khát. Sự hội tụ này tạo ra một tầm nhìn mới: thiết bị đào không còn là công cụ khai thác tiền số thuần túy, mà là một phần của cơ sở hạ tầng tính toán lai. Và đó là lý do 'cổ phiếu thiết bị đào' được định giá lại.
Phân tích cốt lõi: Hãy nhìn vào số liệu cụ thể. Chính hợp đồng thông minh của họ không đồng ý với luận điệu 'thiết bị đào sắp chết' – nhưng thực tế, các công ty như CleanSpark đã tăng công suất đào lên 20 EH/s chỉ trong 6 tháng nhờ mua lại thiết bị thế hệ mới (Antminer S21). Playbook của tôi cho setup này là tính toán chi phí sản xuất mỗi Bitcoin. Với giá điện 0,03 USD/kWh và hiệu suất 30 J/TH, chi phí sản xuất một Bitcoin hiện khoảng 25.000-30.000 USD. Nếu giá Bitcoin duy trì trên 60.000 USD, lợi nhuận khủng. Nhưng câu chuyện không dừng ở đó. Điều thú vị là lịch trả token khóa của VC nói lên tất cả – ở đây không có token, nhưng có lịch mua sắm thiết bị. Các công ty đào niêm yết đã ký hợp đồng mua hàng nghìn tỷ USD với Bitmain, MicroBT để đảm bảo nguồn cung ASIC trong 2-3 năm tới. Điều này tạo ra một vòng lặp: giá cổ phiếu tăng -> huy động vốn dễ -> đặt cọc thiết bị -> đẩy doanh thu cho nhà sản xuất ASIC (như Bitmain, Canaan). Và bởi vì các thợ đào không thể ngừng mua sắm (nếu không sẽ bị đối thủ vượt mặt), nhu cầu thiết bị có tính 'cứng nhắc' hơn nhiều so với thị trường tiêu dùng. Đây là lý do điều này chưa được định giá: thị trường vẫn nghĩ rằng halving sẽ giết chết ngành đào, nhưng thực tế nó chỉ giết những người chơi nhỏ yếu kém. Các công ty niêm yết với khả năng tiếp cận vốn rẻ đang tận dụng cơ hội để mở rộng thị phần. Sự thật bất tiện về giao thức này là: mạng Bitcoin không quan tâm ai đào, miễn là hash rate đủ cao. Nhưng trên thị trường chứng khoán, các cổ phiếu thiết bị đào đang được định giá như một ngành công nghiệp tăng trưởng vĩnh viễn, bỏ qua tính chu kỳ vốn có.
Góc nhìn phản trực giác: Điều gì xảy ra nếu 'siêu chu kỳ' không đến? Giả sử giá Bitcoin giảm xuống 30.000 USD, chi phí sản xuất vẫn ở mức 25.000 USD, lợi nhuận biên mỏng. Khi đó, các công ty đào sẽ phải cắt giảm đầu tư thiết bị mới, dẫn đến doanh thu của nhà sản xuất ASIC giảm mạnh. Cổ phiếu thiết bị đào (như Canaan, Ebang) từng giảm 90% trong bear market 2022. Nhưng liệu lần này có khác? Tôi cho rằng có, nhưng không phải vì siêu chu kỳ, mà vì 'cơ sở hạ tầng lai' đã thay đổi cấu trúc. Các mỏ đào hiện đại có thể chuyển đổi một phần công suất sang AI inference (sử dụng GPU), giúp giảm rủi ro. Ví dụ, Core Scientific đã ký hợp đồng hosting AI với CoreWeave, tạo ra dòng doanh thu ổn định không phụ thuộc vào giá Bitcoin. Những công ty không làm được điều này sẽ bị đào thải. Do đó, cổ phiếu của những công ty có khả năng chuyển đổi linh hoạt (như Iris Energy với thiết bị GPU sẵn có) đang được định giá cao hơn đáng kể so với các thuần đào Bitcoin. Đây chính là điểm mù mà thị trường chưa nhận ra: không phải tất cả 'cổ phiếu thiết bị đào' đều giống nhau. Sự khác biệt nằm ở khả năng tận dụng hạ tầng điện cho AI.
Takeaway: Vậy, chúng ta đang đứng trước một siêu chu kỳ thực sự cho thiết bị đào, hay chỉ là một cơn sốt đầu cơ khác? Dựa trên kinh nghiệm 28 năm quan sát ngành của tôi, tôi tin rằng câu chuyện '50GW' trong AI đã vô tình thắp sáng một ngành công nghiệp tưởng như sắp tàn. Nhưng thay vì mua đại các cổ phiếu thiết bị đào, hãy tập trung vào những công ty có chiến lược hybrid rõ ràng: vừa đào Bitcoin vừa cho thuê hạ tầng AI. Đó mới là nơi giá trị thực sự được tạo ra. Câu hỏi cuối: Liệu halving năm 2024 có phải là chất xúc tác đưa ngành đào vào kỷ nguyên mới, hay là lời cảnh tỉnh cuối cùng cho những ai còn mơ về siêu chu kỳ?